海康威视：回款控制初见成效，前端维持高速增长

　　海康威视前三季实现营收48亿，同比增长38.94%，营收增长基本符合预期。前端继续呈现爆发性增长。按照我们的估算，前三季前端营收约为23-24亿元，同比增速在七成以上，依然维持很高增速，预计全年前端增速为73.63%。由于高清行业应用、家庭应用、融合类产品市场、海外市场都还未启动，预计明年前端仍有增长动力。

　　预计前三季后端产品销售增速约为一成以下，主因是原后端中板卡占比较高，而板卡正在逐步退出市场，另外，后端存储市场也在由DVR向NVR和平台软件切换，预计这一趋势将延续到年底。

　　综合毛利率为49.41%，相比中报49.59%及去年同期50.77%略有降低，主要原因依然是前端及其他产品占比持续提升所致。

　　销售费用同比增长33.32%，销售费用率12%，总体控制不错，预计在稳健经营的策略下Q4费用率将下降；管理费用同比增长44.51%，管理费用率9.90%，主要原因是公司持续加大研发投入所致，预计随着研发成本摊薄以及公司管理精细化的推进，Q4管理费用率仍将降低。

　　前三季净利润增速高于收入增速的主要原因是，本期收到软件增值税退税导致营业外收入为1.9亿元，该项同比增长454.42%。

　　本期所得税率为14.37%，比中报13.49%有所增加。

　　前三季公司应收账款17亿，相比年初增长83.26%，比中报时的14亿元仅增加3亿，公司从第二季起在经营开始偏稳健，回款控制已见成效。其他应收款较年初增长112.33%，主因是公司项目投标押金、保证金及员工差旅备用金等增加。

　　预付账款3.26亿元，比年初增长358.52%，主要原因是公司为了应对未来行业景气加大了关键零组件采购，同时预付购买分支机构办公用房增加所致。其他应付款较年初增长304.23%，主要是预收押金增加所致。

　　投资建议

　　公司应收账款控制及现金流情况均明显好于行业，经营的安全性较高。预计2012-2014年营收至73、105、149亿元，预计2012-2014年EPS是1.05、1.51、2.03元，对应的PE是28、20、15倍，长期依然看好，维持前期推荐投资评级。

　　风险提示

　　公司费用较高的风险。